摘要：（报告出品方/作者：中国平安，王维逸、李冰婷、陈相合）一、2021年行业总览：保费增速下滑，利润与EV稳增1.1 寿险转型磨底，产险拐点已至人身险：1）2021年行业原保费3.1万亿元（YoY-1%），行业发展模式转型深化、代理人下滑，上市...
（报告出品方/作者：中国平安，王维逸、李冰婷、陈相合）
1.1 寿险转型磨底，产险拐点已至
人身险：1）2021年行业原保费3.1万亿元（YoY-1%），行业发展模式转型深化、代理人下滑，上市险企总保费高开低走。 2021年保险业代理人仅591万人（YoY-30%），代理人下滑致使新单与续期保费同步承压，上市险企2021年总保费增速：人保 （3.3%）>太平（3.0%）>新华（2.5%）>国寿（1.2%）>太保（0.6%）>行业（-1.4%）>平安（-4.1%）。2）上市险企总新单 小幅下滑，个险新单降幅较深、重启银保形成总新单助力。具体来看，个险期交新单同比-8%、个险趸交同比-15%，银保期交 新单同比+4%、银保趸交同比+36% 。
财产险：车险综改带来的基数效应9月起消退，保费增速拐头向上。2021年行业原保费收入1.4万亿元（YoY+1%），其中车险 7773亿元（YoY-6%）、占比57%（YoY-4pct）；非车险5903亿元（YoY+11%），主要系健康险同比+24%、农业险同比+20%。 上市险企2021年总保费增速：人保（3.8%）>太保（3.4%） >行业（0.7%）>平安（-5.5%）。
上市险企利润与EV普遍增长
投资收益助2021年上市险企归母净利润普遍正增长。除平安外，主要上市险企归母净利润正增长：平安1016亿元（YoY29%）、国寿509亿元（YoY+1%）、太保268亿元（YoY+9%）、人保216亿元（YoY+8%）、新华149亿元（YoY+5%）、太 平61亿元（YoY+11%）。
寿险EV保持增长，但增速下滑，主要系NBV下降所致。2021年主要上市险企EV保持正增长：太平（16%）>国寿（12%）>太 保（10%）>人保（9%）>新华（8%）>平安（6%） ；NBV除太平微幅正增长外，均较大幅下降：太平（1%）>国寿（- 23%） >平安（-24%） >太保（-25%）>人保（-35%）≈ 新华（-35%）。
2.1 21年“开门红”整体提前，总新单表现分化
业务节奏略有差异，新单表现分化：太平、太保、新华2021年新单实现正增长，分别同比+17%、+6%、+0.1%；国寿、平安、 人保分别同比-9%、-5%、-1%。
21年“开门红”整体提前，新单增速逐季度走低：21年“开门红”备战于2020年10月起开始，普遍提前半个月左右。大力推动 短储销售，叠加新老重疾险定义切换带来旧重疾产品销量大增, 21Q1新单普遍高增。代理人队伍规模缩减、旧重疾产品集中投 保，客户其他保障需求尚未释放，21Q2和21Q3新单降幅较深。21Q4业务重心不同、新单分化，短险拉动新华、人保新单高增。
2.2 个险新单承压，重启银保助增
个险渠道仍为主力，但新单下滑、期交新单占比普遍下滑。除太平以短储和月交产品“岁悦添富”为抓手，实现个险新单同比 +27%外，主要上市险企2021年个险新单下滑，且期交新单占比回落。1）个险新单同比：太保（-0.2%）>平安（-6%）>新华 （-12%）>国寿（-15%）>人保（-23%）；2）个险期交新单占比同比变动：太平提升、平安基本持平，其他险企普遍下滑。
重启银保业务，重价值、重战略合作。除太平外，主要上市险企2021年银保新单均有增长，其中太保落实价值银保战略，增幅 最高：太保（331%）>人保（28%）>新华（9%）>国寿（2%）>平安（1%）>太平（-12%）。
2.3 保障险新单标保占比下滑
保障险新单标保占比下滑，但续期助总保费占比均有提升。经过过去几年的价值转型，主要上市险企的长期保障险以重疾险为 主。尽管客户保障缺口整体较大，但具备一定消费能力的客群的重疾保障已较为充分。2021年2月1日起，新重疾定义和新重疾 表启用，各险企1月在新旧产品交替之际大力推广老产品，提前消耗了部分潜在客户需求。此后，随着代理人数量的逐渐下降， 叠加居民收入并未大幅提升、对可选消费较为谨慎， 2021年长期保障险新单销售压力巨大、新单标保占比持续下滑——新华 44.2%（YoY-2.1pct）、太平37.8%（YoY-3.4pct）、国寿18.4%（YoY+5.9pct）、平安10.6%（YoY-7.4pct）。
2.4 业务结构回调，NBVM大幅下滑
主要上市险企长期期交新单下滑、保障险新单标保占比下滑，业务结构回调明显，整体NBVM均有下滑。从十年期及以上新单 增速来看，国寿同比-26%、太平基本持平、新华同比-36%；从其总新单占比来看，国寿24%（YoY-5pct）、太平21%（YoY5pct）、新华13%（YoY-8pct）。叠加保障险新单标保占比下滑，2021年NBVM普遍下滑——平安28%（YoY-6pct ）、国寿 25%（YoY-5pct）、太保24%（YoY-15pct ）、新华13%（YoY-7pct ）、人保6%（YoY-3pct）；其中，个险NBVM降幅更高， 平安43%（YoY-12pct ）、国寿42%（YoY-6pct）、太保43%（YoY-18pct ）、新华31%（YoY-12pct ）。
2.5 队伍量质分化，业务质量下降
代理人大幅压降，产能被动抬升增长。除太平外，主要上市险企代理人数量显著下滑，主要由于寿险行业性转型持续深化中， 重在队伍质量的提升、保持清虚；绩优代理队伍总体稳定，拉动人均收入上涨。产能改善主要系短险拉动。具体来看：平安代 理人活动率47.0%（YoY-2.3pct）、月均寿险收入4651元（YoY+0.5%），太保月均举绩率52.1% （YoY-5.7pct）、月人均首年 保险业务收入4638元（YoY+42%），新华合格率下滑至19.1%（YoY-4.7pct）。
退保率普遍提升、继续率普遍下降，业务质量持续下降。随着代理人的脱落和近两年产品结构的回调，上市险企13个月、25个 月继续率普遍维持下降之势，导致整体保单继续率下滑。监管打击“退保黑产”、上市险企主动关注“孤儿单”——如平安推 出社区网格专员渠道对3000万孤儿保单统一管理，力争提升继续率、推动二次销售。
2.6 EV增速收窄，增提准备金侵蚀利润
除太平外，主要上市险企EV增速收窄。主要由于NBVM下滑，除太平外NBV均负增长，且投资和运营偏差大多为负。 NBV下滑、业务质量下降，险企剩余边际增速下滑：国寿同比-0.2%（YoY-9.2pct）、新华同比-0.5%（YoY-6.5pct）、太保同 比-0.8%（YoY-7.3pct）、平安同比-2.0%（YoY-6.6pct）。 750天均线下移，险企增提准备金、侵蚀利润：新华、国寿、太保、平安利润总额分别同比-44%、-43%、-32%、-14%。
2.7 EV变动分析
NBV同比下降，导致期初EV占比下滑。2021年NBV在期初EV占比普遍不足5%。投资回报偏差与运营经验偏差普遍呈负贡献，在期初EV占比多数下滑。具体来看，1）股市波动较大、投资偏差同比减少。2） 退保率提升、保单继续率下降，运营偏差同比减少。 近两年业务质量下滑、重疾发病率和检出率提高，假设变动偏差占比分化。部分险企出于谨慎性考虑，调整假设——平安、国 寿、新华假设变动偏差分别-59亿元、-76亿元、-43亿元，在期初EV占比分别为-0.7pct、 -0.7pct、 -1.8pct。（报告来源：未来智库）
3.1 车险保费下滑，非车险贡献度提升
车险综改后，车均保费普遍下滑，2021年车险行业保费7773亿元（YoY-6pct)，前三季度同比下滑，Q4拐头向上。从“老三家” 车险原保费增速来看，平安（-3.7%）>人保（-3.9%）>太保（-4.0%）。
有效管控信用风险，农险、意健险推动非车险增长。太保、人保非车险保费高增，分别同比+17%、+16%，在产险总保费中占 比分别同比+5pct、+4pct，主要系意健险、农险等拉动。平安非车险保费同比-9%（YoY-26pct），主要系加强风控、优化客群 结构，主动控制保证险业务，2021年保证险保费181亿元（YoY-52%）。
3.2 综合成本率变动分化，非车险承保利润快速增长
赔付率、费用率反向变动，综合成本率变动分化：受车险综改、疫情及大灾影响，2021年人保、太保、平安产险赔付率大幅上 升，分别73.6%（YoY+7.4pct）、69.6%（YoY+8.2pct）、67.0%（YoY+6.5pct）；费用率分别同比-6.8pct、-8.2pct、- 7.6pct——人保、平安综合成本率分别99.5%（YoY+0.6pct）、 98.0%（YoY-1.1pct），太保99.0%（同比持平）。
非车险业务承保利润分化：信保业务风控加强、承保利润改善，人保、平安、太保综合成本率分别66.7%（YoY-78.1pct）、 91.2%（YoY-19.8pct)、95.1%（YoY-3.0pct），扭亏为盈；但大灾导致企财险赔付率同比+23pct至90.7%，人保非车险承保亏 损-49亿元（亏损走阔），平安、太保承保利润分别31亿元、2亿元，实现扭亏为盈。
3.3 车险综合改革下，费用率可控、重点关注赔付端
车险综改限制附加费用率上限25%、严控中介行为，车险费用率持续下滑。“老三家”车险费用率普遍约27%，平安、人保、 太保分别同比-11.5pct、-11.3pct、9.8pct。同时，车险综改放开自主定价系数、提升交强险责任限额，车均保费下滑明显，2021年车险赔付率整体上升：平安71.4%（YoY +12.2pct ）、人保70.1%（YoY+12.1pct）、太保71.1%（YoY+10.6pct） 。
4.1 加配长久期利率债，关注权益资产的长期投资回报
股票市场波动，股票+基金占比有所分化。具体来看，除太平、国寿股票+基金占比较上年末分别-1.4pct、-2.6pct，新华、人保、 太保、平安股票+基金占比15.5%（YoY+0.9pct）、14.9%（YoY+1.9pct）、12.4%（YoY +1.0pct）、11.6%（YoY+0.1pct) 。
长端利率下行，加配长久期固收资产。2021年长端利率下行、信用风险上行，抓住21Q1利率相对较高的窗口期，加配长久期国债 和地方债，拉长资产久期、锁定长期资产收益率，但主要上市险企债券占比变动分化。其中，国寿、太平、人保债券占比提升 2pct以上。 优质非标资产供给有限，预计新增配置不及到期规模，占比普遍下滑2pct以上。
4.2 股市震荡，总投资收益率略有下滑
总投资收益率和综合投资收益率表现：2021年股票市场波动加剧，2021年沪深300指数下跌5.3%，险企灵活把握配置机遇、尽管 已及时兑现部分浮盈，但仍持有公司长期看好的低估值高分红标的。主要上市险企总投资收益率平均约5.3%、综合投资收益率平 均约4.6%，均同比下滑。
根据平安2021年报，出于谨慎性考虑，2021年末对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及权益法损益调整，共计人民 币432亿元（较2021年中增提73亿元），其中股权类人民币159亿元，债权类人民币273亿元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站
